Tanz auf dem Vulkan

Die Finanzmärkte haben sich in den letzten 20 Jahren fundamental gewandelt. Längst funktioniert der Handel mittels elektronischer Signale. Doch der Preisbildungsmechanismus auf den Finanzmärkten ist defekt.

Adrian Lobe
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Immer mehr und komplexere Elektronik steuert die Finanzmärkte. (Bild: fotolia)

Immer mehr und komplexere Elektronik steuert die Finanzmärkte. (Bild: fotolia)

Als die Nachrichtenagentur AP vergangenen April Explosionen im Weissen Haus meldete, brachen an der Wall Street die Kurse ein. Händler starrten ungläubig auf ihre Bildschirme, auf dem Parkett herrschte Panik. Zeitweise waren an den Börsen mehr als 100 Mrd. $ an Werten vernichtet. Ein Sündenbock für das Desaster schien schnell ausgemacht: die automatischen Computerprogramme. Der Hochfrequenzhandel, lange als eine Randerscheinung abgetan, ist inzwischen ein bestimmender Faktor an den Finanzmärkten geworden. «Die überwiegende Mehrheit der Transaktionen wird elektronisch abgewickelt», sagt Händler Remco Lenterman, der von seinem Haus in Holland an den Aktienmärkten mitmischt. «Vor 20 Jahren war das noch komplett anders. Damals gab es fast nur den Parketthandel.» Zu den Börsenhandelszeiten versammeln sich dort die Marktteilnehmer, um zu handeln. Die wild gestikulierenden Händler, die sich Preise zuschreien, sieht man heute nur noch selten.

Erst fluten, dann stornieren

«Die Tatsache, dass die Preisbildung elektronisiert wurde, hat die Anforderungen an IT-Systeme und quantitative Fähigkeiten in die Höhe getrieben», sagt Lenterman. In den Abteilungen grosser Banken sitzen mittlerweile mehrheitlich Mathematiker und Physiker – so komplex ist das System. Hochleistungsfähige Rechenzentren sind dafür zuständig, dass die Finanzmärkte funktionieren.

Die US-Investoren Charles Schwab und Walter Bettinger schrieben 2012 im «Wall Street Journal»: «Durch die Nutzung ausgefeilter Algorithmen können Hochfrequenzhändler Aktien in einem Wimpernschlag handeln. Manche fluten den Markt mit Angeboten, dann stornieren sie 90 Prozent oder mehr, wenn sie den Marktzustand erfasst und ihren Vorteil erkannt haben. Fast alle versuchen ihre Server physisch so nahe wie möglich an die Börsen heranzubringen, um die Informationszeit auf Mikrosekunden zu verkürzen und daraus einen leichten Zeitvorteil zu gewinnen.»

Mit den Waffen des Gegners

Eric Hunsader, der die Mechanismen der Märkte seit über 25 Jahren verfolgt, sagt: «Der Hochfrequenzhandel verschärft das Problem der Fehlinformationen, weil er eine Vielzahl von Händlern von der Teilnahme an den Geschäften ausschliesst, wenn sich die Preise schneller bewegen, als sie sie zur Kenntnis nehmen und steuern können.» Mit anderen Worten: «Wenn sich die Dinge in einem Zeitkorridor unter 100 Millisekunden gegen Null bewegen, tendiert die Zahl der Teilnehmer gegen Null.» Potenzielle Konkurrenten können also gar nicht mehr mitbieten, sie werden durch das System regelrecht ausgebootet.

Die US-Börsenaufsicht SEC, die eine Gleichbehandlung von Anlegern auf den Märkten sicherstellen will, hatte kürzlich eine Geldstrafe gegen die New Yorker Börse in Zusammenhang mit Hochfrequenzhandel verhängt. Anfang Monat wurde das Analysesystem Midas (Market Information Data Analytics System) gestartet, das erstmals das Verhältnis von stornierten zu abgeschlossenen Aktienaufträgen offenlegt. Dass das Computersystem vom Hochfrequenzhändler Tradeworx entwickelt wurde, entbehrt nicht einer gewissen Ironie: Die SEC benötigt die Waffen des Gegners.

Die SEC schaut schärfer auf das Quote Stuffing, ein Vorgang, bei dem der Markt mit einem Übermass an Aufträgen überschüttet wird. Die Wettbewerber müssen diese künstliche Angebotsflut bearbeiten und erleiden dadurch einen Wettbewerbsnachteil. Die Hochfrequenzhändler, so der Vorwurf, schlagen daraus Profit. Rob Friesen, Präsident des Börsenmaklers Bright Trading, weiss zudem: «Hochfrequenzhändler nutzen das Quote Stuffing auch, um den Handel gezielt zu verlangsamen, um das Zeitfenster für die bevorzugte Person zu kreieren.»

Streit unter Insidern

Lenterman wiegelt ab: «Der Hochfrequenzhandel macht die Märkte effizienter und billiger.» Die elektronische Abwicklung habe die Einstiegshürden ins Geschäft reduziert und die Transaktionskosten gesenkt. «Die Märkte wurden geöffnet, es gibt keine Monopole mehr.» Im Ergebnis seien die Märkte «demokratischer», behauptet Lenterman. Der Hochfrequenzhandel werde ins Visier genommen, weil er das Kerngeschäft der Banken bedrohe.

Friesen widerspricht Lentermans Demokratisierungsthese: «Es gibt an den Finanzmärkten eine Zweiklassenstruktur zwischen jenen, die echte Liquidität schaffen, und jenen, die sich darauf stützen.» Es ist das Trittbrettfahrerproblem: «Wer will schon unter Risiko Liquidität zur Verfügung stellen, wenn ein anderer viel weniger Risiko eingeht.» In der Folge bröckle das System. Friesen erachtet die Regulierung als misslungen: «Jedesmal, wenn der Gesetzgeber etwas fixieren wollte, schuf er unbeabsichtigte Folgewirkungen.» Beispielsweise die Verknappung von Finanzprodukten zur Absicherung von Geschäftsrisiken. Zudem gebe gebe es immer neue Schlupflöcher. Als sicher gilt: Der nächste Crash wird kommen.

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